P: Recebemos muitas perguntas como “o que são XVA, CVA e DVA?” Você poderia explicar as diferenças?
R: O termo XVA é mais um termo guarda-chuva para um conjunto de ajustes que já são normalmente feitos nos valuations dos derivativos bilaterais do mercado de balcão (OTC) para refletir os custos que geralmente não são incluídos nos valuations do segmento médio. O número de ajustes de valuation se expandiu e provavelmente há cinco ou seis que geralmente são usados como referência.
Os ajustes no valuation de crédito (CVA) e no valuation de débito (DVA) eram os ajustes originais de valuation e, sem dúvida, ainda são os mais utilizados. O CVA foi originalmente criado para quantificar os custos do risco de contraparte em derivativos OTC. Uma maneira de pensar sobre o CVA em uma negociação ou em um portfólio de negociações é que ele equivale à perda prevista devido ao risco de crédito que você pode ter. Os maiores bancos começaram a refletir isto nos preços que apresentavam ao usuário final há cerca de 20 anos. Sua inclusão começou a ser obrigatória nos padrões contábeis em meados da década de 2000, no FAS 157, e, desde a crise financeira, ele tem sido comumente usado em todo o setor. O CVA e o DVA são imagens espelhadas um do outro.
O DVA representa um aumento no valor justo de seus derivativos devido à possibilidade de não desempenho de sua parte. O DVA surgiu a partir dos mesmos padrões contábeis que originalmente exigiam o CVA, quando os requisitos para o “valor justo” incluíam a afirmação de que você precisava captar não apenas o não cumprimento de suas contrapartes, mas também o seu próprio não desempenho. Trata-se de um ajuste de valuation muito mais controverso do que o CVA. Você divulga os ganhos em sua demonstração de resultado quando a qualidade de seu próprio crédito diminui. Por essa razão, embora ainda faça parte dos padrões contábeis, diferentes bancos gerenciam e precificam o produto de diferentes formas.
P: O que motivou o aumento da quantidade de perguntas sobre CVA que estamos recebendo dos profissionais de tesouraria ultimamente?
R: Provavelmente é em função do aumento da atividade de derivativos no mercado em geral, o que, novamente, tem origem no crescimento da emissão corporativa. Vimos as pressões inflacionárias no mercado nos últimos dois anos, e os bancos centrais elevaram as taxas de juros para tentar mitigar isso. Ao mesmo tempo, muitas empresas já precisam refinanciar a dívida que está para vencer. No entanto, em antecipação às elevações das taxas, vimos várias empresas fazendo pré-hedge, usando o mercado de derivativos OTC para basicamente travar as taxas de financiamento mais baixas, na expectativa de que as taxas subiriam ao longo do ano.
Vimos grande parte disso no fim do quarto trimestre de 2022, quando as taxas sofreram uma queda menor e temporária. Este ano, a emissão de títulos privados aumentou em pouco mais de 30% no comparativo anual em relação ao primeiro trimestre do ano passado. Basicamente, associamos a emissão de dívida adicional como o aumento da atividade de derivativos em torno do hedge com toda a variabilidade nos mercados. O CVA é diretamente impactado por essa variabilidade e pela volatilidade e, conforme os títulos entram nesses programas de hedge, eles se tornam mais conscientes disso.
P: Por que é importante analisar o CVA no nível de portfólio?
R: os derivativos OTC são negociados de acordo com oISDA Master Agreement, que é o acordo padrão e contratual celebrado pelos participantes. O que o Master Agreement prevê é o importante conceito de compensação, por meio do qual todas as obrigações assumidas nos termos desse contrato podem ser compensadas umas com as outras em caso de falência. Ao considerar uma nova negociação, o que se deve levar em conta é o impacto incremental que a negociação terá sobre sua exposição geral a uma contraparte. Isso então alimenta o impacto incremental que ocorrerá em seu CVA. Por exemplo, se você tiver um portfólio de swaps, onde vinha pagando uma taxa fixa e agora precisa fazer uma negociação onde recebe um valor fixo por algum motivo, isso compensará o risco que você tem com a sua contraparte. Você acabará reduzindo o CVA da contraparte.
Captar os efeitos do portfólio é bastante importante porque é a única maneira de quantificar de fato o verdadeiro impacto incremental em sua exposição e, portanto, em seus ajustes de valuation ao entrar nessa transação.
P: De acordo com os padrões contábeis, pode ser preciso quantificar o CVA para as necessidades de declaração. Como os Produtos de Risco (MARS) da Bloomberg, como o Hedge Accounting (HEFF), ajudam a gerenciar os ajustes de valuation?
R: Nosso pacote de produtos MARS destina-se a abordar o conjunto completo de casos de uso, desde a avaliação de derivativos até o cálculo dos ajustes XVA. Para hedge accounting, ao analisar o desempenho e o impacto reais da sua estratégia de hedge, é preciso levar em conta o CVA real na precificação do seu derivativo OTC. O MARS XVA é totalmente integrado com o nosso produto de hedge accounting HEFF, o que permite que nossos clientes HEFF também acessem nossas análises de CVA e as levem em consideração para fins de hedge accounting e para quantificar sua eficácia.
P: Tradicionalmente falando, as pessoas adotaram a marcação a mercado ajustada pelo CVA nos derivativos de taxas. Mas você também está vendo um aumento de interesse em outras classes de ativos?
R: Sim, com certeza. Historicamente, só pelo fato de que o hedge de taxas de juros e os swaps de moedas estrangeiras tendem a ser as transações mais antigas no espaço bilateral dos derivativos OTC, eles tendem a ser os maiores fatores de influência do CVA. As pessoas geralmente têm a maior exposição ao CVA assim, pois quanto mais longa a data da transação, mais volatilidade há e, portanto, maior o potencial de exposição e das perdas previstas.
O que vimos nos últimos dois anos, especialmente com o aumento na atividade de hedge e as mudanças no mercado de commodities, é um crescimento significativo no número de clientes de commodities que buscam ajuda para quantificar seu CVA, tanto do lado do produtor quanto do usuário final. Novos participantes estão entrando no mercado de commodities, com várias empresas menores no setor de petróleo, gás e metais. Quando essas empresas negociam com os bancos, elas têm suas próprias provisões de crédito e, como resultado, observamos muitas consultas sobre isso neste ano. Para atender a essa necessidade, adicionamos também essa cobertura nos produtos MARS.
P: Como as convenções do mercado de CVA mudaram da LIBOR para a SOFR?
R: Esse tem sido um assunto em alta nos últimos dois anos, pois vimos nossos clientes se prepararem para a transição para a LIBOR. Eles se afastaram de um mundo onde você tinha derivativos em seus livros e sabia de antemão qual seria a taxa para o próximo período. A outra grande mudança é a de entrar em um mundo onde você espera para calcular as taxas compostas em atraso e depois determinar seus fluxos de caixa com base nisso. Para os clientes corporativos, foi uma grande mudança acostumar-se com esse mundo.
Outra grande consideração é a Taxa de Financiamento Overnight Garantida (SOFR) entrando no mercado, bem como um hedge para empréstimos. Do ponto de vista de valuation, basicamente, saímos de uma estrutura bastante simples para uma que é um pouco mais complexa para nossos clientes. Isso é algo que também buscamos aprimorar em termos do CVA, já que melhoramos os nossos modelos e implementamos algumas melhorias para lidar com as nuances dos mercados de taxas sem risco e dos atrasos de pagamento.
